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学术会议
刘骏民
刘骏民
金融危机、美元危机与国际货币体系
刘骏民
(南开大学虚拟经济与管理研究中心主任)
2008年9月26日,南开大学伯苓楼报告厅
(根据录音材料整理,未经本人审阅)

 
  现在这个关于次贷危机的影响是很大的,大概是自70年代上次美元停止兑换之后影响最大的一次。现在到底如何还很难说,我估计以后还会更厉害。我其实以前一直在研究美元的问题。次贷危机是对金融自由化一个大打击。因为每次贷危机最深刻的危机是金融自由化的一个结果。现在的结果是朝着与金融自由化相反的方向发展。
  我谈一下我的观点,美国的次贷危机的原因和背景的问题,首先我们说现在的次贷危机实际上在大部分研究金融的人的结果中,是在十年前一系列金融创新的结果。但是次贷危机的直接原因在背后无法规避的一个东西就是杠杆化,就是卖方的时候按揭贷款中国的房地产深入时候有的,我买房子是2000年的时候,在那前后基本上都是全款里买房,但是之后就又可以贷款了,因为你手里的收入流来撬动一个巨大的资产。包括后来的所有的金融衍生物的交易,以及现在叫CDO、CDS这样后来的很多交易是多层的,包括次贷是多层虚拟化后的资产。在这背后就是经济的杠杆化。为什么次贷危机会发生呢?它的一个直接的基础就是杠杆化的范化,就是到处都在做只要有一个收入流就可以办理一个巨大的资产,这个资产又可以带来收入。在这种情况下就会有很大的收益。经济杠杆化是美国次贷危机的一个很深的原因。它把原来金融本身的脆弱性分布到经济的各个方面,把能够创造货币收入的领域全都纳入了杠杆的范围。这个使它的风险在很多方面,(刚才唐杰教授也说,像举例子中《赤壁》一样,把风险规避掉了)这并不是说风险没有了,而是把风险绑在一起,真正出了问题的时候,连带的关系、杠杆连带的关系会把风险扩大,把经济拽到一个危机的陷井里面。
  第二个我们觉得次贷危机更深刻的原因还是美国虚拟经济和实体经济背离的趋势。虚拟经济是如何产生的,一会儿再说,为了简单,我们说美国战后首先是看工业化的趋势。美国的农林牧业、采矿业、制造业、建筑业、批发零售业和交通运输业占GDP的比例放在一起对表示美国虚拟经济的占比代表,我们看红色的就表示实体经济不断的下降。(PPT演示)从50年代占60%多到现在的30%多,不到40%。它的这个虚拟经济从最初的8%左右一直上升到现在占20%。美国人现在其实过去的经济三大支柱已经不存在了,钢铁、汽车、建筑这三大行业对美国的支撑已经改了,改成服务业,其中主要的就是金融服务业,而且金融服务业创造的GDP只是在交易当中的服务费,比如说我炒股,我从1000块钱炒到5000块钱的收入,这个是货币的收入,不记入GDP,它计入的GDP收入少,但是创造的收入很大。美国在这个形势下,经济的运行和循环现了新的变化。这个情况我们说这个失衡是如何造成的?美国的现代经济的循环是这样的一种方式:就是说美国长期贸易逆差,国际收支从50年代到60年代经常是项目顺差,资本项目是逆差,但是美元一直是国际上提供的流动性是通过金融项目来提供。也就是说,美国人把无美元贷给当时是日本和欧洲,这就是马歇尔计划。贷给人家或者借给人家,那些人拿着钱买美国的产品,这个时候的美国的实体经济很发达。到了70年代以后,70年美国停止兑换黄金之后,美元对外发行的约束就没有了,原来发美元要等于黄金的数量,于是美国开始贸易赤字,就是经常项目出现逆差,在整个70年代从1977年到1981年的时间,美国大概有5年的顺差5年的逆差,就是经常项目,资本项目也是如此。
  到了1982年以后直到今天,只有1991年是经常项目顺差其他年头都是逆差,这个是什么意思呢?就是美国人用钱去买像中国这样的产品,它消费了然后钱流到中国的手里,美国的逆差不断的扩大,不断的买人家的东西,这样美国人吃着世界上别人的东西越多,别人手里的美元越多。一开始的时候,你拿到的现金,你要回去买美国的债券和它的一些资产,我们从这样的一个循环的过程中,早期是经常项目的顺差,经常性的顺差、资本的逆差是对美国实际上是一种循环,这样可以刺激实体经济的发展。例如制造业的发展,我把钱借给外国人,外国人来买我的东西,结果后来,它反过来了,他拿钱国内的财政便会赤字,你给了他钱,他买完产品之后,钱是通过经常项目逆差出去的,这个会形成对本国虚拟经济的需求。就是说国内的资本会流回来。所谓的债券流回来等情况会积累在发展中国家,以及像我们这样的国家手里。
  这样美国变成了这样的状况,美国正常的循环需要两个条件。
  第一,美元必须是国际货币,美元能否被接受是很重要的。它买别人的东西能否买来。它只要是国际货币,它就可以买。第一个循环保持自己的高消费。
  第二个就是别人拿了美元之后还是否买美国的债券,如果买美国就没事,如果不买美国就很有问题。所以现在美国保持正常的循环需要在外面有两个循环,其中很重要的一个就是境外的人们还买不买美元的债券,能否继续循环这个太重要了。因为美国持续了26年的贸易逆差,在全世界没有一个国家经常项目的逆差会持续这么久,那是不可能的。只有美国可以,美国为什么可以?美国因为是国际货币才可以这么做,其他国家也可以,但是只有货币国家可以做,美国它没做所以它很厉害。
  美国的次贷危机是虚拟经济和实体经济的失衡造成的。这两个失衡是新的经济运行方式造成的,美国的新经济运行方式是这样的运行方式,它对外买别人的东西越多,美元输出的越多,美元的债务越多,美国对这个债务的依赖越强。我们说,这个过程中,有压抑实体经济发展的因素在里面。虚拟经济越发展实体经济越压抑。就像后来说的去工业化,好多都转移出去了。
  最后我们谈一下美国目前的困境和发展方向的问题。美国的目前困境有两个问题,一个是金融危机,一个是美元危机,这两个是有差别和联系的。同时我们这个会也提出来流动性膨胀的问题,很多人讲,流动性膨胀这个词本身有问题。其实我认为流动性是分开的,一个是现金的流动性,一个是现金引起的广义的,包括一些短期的金融债券和金融资产的流动性。我使用这个词一直是广义的流动性膨胀,现金的流动性膨胀,虚拟经济越发达越不能持久。银行一发现超额准备金多了,必然在银行间市场资金充裕,资金一充裕票据就会很快增加,就会很快的稀释了。如果还不行,现金的流动性还增加的话,那么很快就会出现中长期的发现资金的富裕,很快就稀释了,现金的流动性很少有真正的过剩的时候,就是很多人拿着钱没有地方去花,这种情况很少。
  在危机当中情况就更不一样了,次贷危机的杠杆化以后,就像很多人买房子一样,是一个小的收入流,现在还不上了。它需要的不是每个月还款现金流给它补充上就完了,这样它就断了,需要整个的资金来弥补。所有的危机一出现现金流动性就必然短缺。这个和主题并不矛盾。
  美国的次贷危机我觉得它有两件事过不去的。第一,要去杠杆化,杠杆化就是金融的本身造了很大的虚拟资产。比如说,违约保险的额度,这个额度要算起来的话大概有62万亿左右,但是它本身并不是谁的资产,它不可能同时出事,但是一旦同时出事,它需要一个很大的现金,当然不可能是62万亿。因为要想去掉杠杆化,就必须往经济当中注入现金,但是现金来去杠杆化,对现金的需求量是很大的。美国人是否能够拿出来这是很大的问题,美国的次贷危机是否到目前为止,就是这样了还是继续的扩大?我们现在还不知道。所以次贷危机还没有完。
  次贷危机就是美元危机,美元在世界上的信用关系到整个美国的经济发展问题。大家持有美元是否还愿意持有美元。这是美国今后的一个问题。美国的贸易连续这样,如果美国现在要是没有这8000亿美元的经常项目的逆差的话,美国人就等于自己的很多生活条件立刻就垮掉。8000亿占整个GDP的六点几,并不是美国的经济下降这么点就会引起很多的连锁反应。美国经济就真的进入一个大的衰退了,这个钱不能没有。
  如果经常项目的逆差仍然维持并在缩小,那么美国的经济就仍然还要衰退。但是这个时候,只要不停下来,外国人积累的美元资产就会越来越多。别人手里积累的金融资产越来越多,可是这些资产遇到杠杆化的问题在下降的时候,谁还拿着它?协定在很多情况下可以管事,比如跟阿拉伯人约定必须用美元来结算等等情况,但是如果问题再进一步严重的时候,其他的国家首先会出现问题。境外的美元大概占60%多。更多的资产在银行机构和很多的金融机构里面持有大量的美元资产,他们要抛售的话没有人管。
  现在的金融大鳄已经很大了,光调动的资金就有1.5万亿,还有很多的杠杆交易在国际上是没有监管的,有些很多在国际上的金融机构,它们的法定准备金都没有,那么在这种情况下,它的货币创造能力和它最后兴风作浪的能力就不是在国内的这种业务所能够衡量的。所以美国现在处在一个非常危险的边缘。今后有可能解决是靠什么解决呢?有没有出路呢?我觉得它唯一的出路就是国际合作,它和欧洲人合作,让欧洲人帮助它U的话不太现实。日本也不像当年,日本的泡沫经济之后,也很难帮助美国,现在我觉得以我个人来看就是中国有能力可以帮它。
  但是有人人会说中国会受损失,其实中国能有今天,跟当年的世界经济的全球化和流动性膨胀有相当的关系。现在当然说,我们不能平白无故的帮它,美国很多的经济学家,研究之后也会了解。中国的实体经济很强大,但是经济虚拟化的程度很低。现在世界如果要说平衡的话,美国的虚拟经济之所以发展是因为中国的实体经济发达,都跑到这边来了,所以总体看还是平衡的。只不过需要平衡的东西当中有内容可以接续。(我现在大胆的说一句)假如现在美国人和中国人谈,我可以替你国际化,你把你的美元借给我,这是很难的,假如你把日元借给它,你把人民币借给它,你把欧元借给它,这就很容易,用美元收拾美元是不能的。当美元下降的时候,必须用黄金托起利率,美国的外汇储备是720个亿美元境外的未到期的债券就13万亿。
  不管如何,美国的这次危机过后,实际上我感觉世界整个的经济格局会发生一个巨大的变化,这个巨大的变化和中国的关系很大,因为中国现在是一个大国,世界的新格局里面首先货币格局要发生一个很大的变化,到底如何我们拭目以待。
  我简单的说一些我的看法。20年前,前苏联突然没了,怎么搞的?就是政治自由化。金融自由化我估计20年后如果美国这次冲击特别大的话,美国的那个超级大国的地位恐怕也就不存在了。我估计最多是五六年的时间,美国就抗不住了,现在这个事很麻烦,我看不到现在马上就有解决的办法,因为鲍尔森在国会讲的时候,讲到了一个“绝望”的词。他提到这个词的时候,所有的国会议员都惊呆了,他们都没敢说话。他们内行都很明白。
  我就说到这里,谢谢大家。


南开大学虚拟经济与管理研究中心
2008年9月28日
 
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