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学术会议
易纲
易纲
金融不是虚拟经济
易纲教授在第二届全国虚拟经济研讨会上的讲话 
(2002年10月12日,根据录音整理,未经本人审阅)

  我先说我的结论:“金融不是虚拟经济”。我在1999年的会议上提出这个观点,首先举个例子说:“吃一碗方便面,方便面是实体经济,节约了我半小时时间,如果没做方便面,我自己做面条,只不过做面条的时间是半小时,那么,我的银行卡,过去发工资发的是钞票,我的跑银行存钱,现在银行发给我银行卡,工资已经在工资帐户上,发卡和过去领现金相比也节约了我半小时,为什么吃方便面节约的半小时是实体经济,而后半小时把金融放在虚拟经济。”第二,邓小平说“现代经济的核心是金融。”如果金融是虚拟经济,那么就变成现代经济的核心是虚拟经济,这在逻辑上是不通的。 
  我的讲话分成几部分。事情的由来是,我们对虚拟经济的关注主要是在亚洲金融危机以后,由于一些国家的资本开放造成了金融的冲击,使得东盟、韩国、拉美、墨西哥在90年代多次发生金融的震荡和危机,所以我们高度关注金融的安全,使我们认识到如果金融上出现问题,它会是全局性的,损害非常大的一件事情,所以我们关于金融和虚拟经济的研究,我觉得研究本身出发点是好的。我分以下部分论述我的观点。
  一、国内对虚拟经济的理论讨论
  在阐述我们的观点之前,有必要回顾一下国内理论界对于虚拟经济的相关讨论。 
  国内对虚拟经济(fictitious economy)的定义往往是基于马克思的“虚拟资本”这个概念的。马克思在《资本论》第三卷中提出了“虚拟资本”的概念,英文是“fictitious capital”,德文是“fiktives kapital”。它包括银行的借贷信用、有价证券等。马克思认为“虚拟资本”本质上是资本主义商品经济中信用制度和货币资本化的产物,信用化的过程即是虚拟化的过程。 
  需要指出的是,在20世纪90年代,由于互联网的兴起,国外出现了与真实经济 “real economy”相对称的虚拟经济“virtual economy”的概念。而此“虚拟经济virtual economy”,非彼“虚拟经济fictitious economy”。我们在此讨论的虚拟经济指的是fictitious economy。 
  国内关于虚拟经济的定义可以分为两种,一种是指和虚拟资本、以金融系统为主要依托的循环运动有关的经济活动;通俗的讲,就是以钱生钱的活动,虚拟经济的产品就是各种金融工具,包括各种衍生工具(成思危,2001)。在这种定义中,整个经济活动被划分为两部分:实体经济和虚拟经济。实体经济是指物质产品、精神产品的生产、销售、及提供相关服务的经济活动,不仅包括农业、能源、交通运输、邮电、建筑等物质生产活动,也包括了商业、教育、文化、艺术、体育等精神产品的生产和服务;而虚拟经济则是指相对独立于实体经济之外的虚拟资本的持有和交易活动。虚拟资本是市场经济中信用制度和货币资本化的产物,包括银行信贷信用如期票和汇票、有价证券如股票和债券、产权、物权及各种金融衍生品等(李晓西,2001)。 
  而另一种关于虚拟经济的定义则与上述定义略有不同:虚拟经济的内涵是信用制度膨胀下金融活动与实体经济偏离的那一部分形态,并没有将建立在信用化制度下的全部金融活动视为虚拟经济;而实体经济指人类的生产、服务、流通和消费活动。其中的“生产”是一个广义的概念,不仅包括物质生产,也包括精神产品的生产,如教育、文化、艺术、体育等。(秦晓,2000) 
  大体上,国内对虚拟经济的定义分为以上两类。一类是将整个金融划分为虚拟经济;另一类是将金融活动中、与实体经济偏离的那一部分看作虚拟经济。无论是哪一种定义,基本上都是为了说明金融的不稳定性及金融的过度膨胀可能给整个经济带来的不良影响甚至是灾难性的后果。“……我们还应看到虚拟经济过度膨胀引致的泡沫经济,对实体经济发展造成的巨大危害。泡沫经济产生后,无论其持续时间有多长,最后均会发生破裂并引致严重的金融危机,对实体经济的发展造成多方面的损害。”(李晓西,2001)
  在此,我们只针对第一种定义进行讨论和辨析,而对于第二种定义不再作讨论。因为,第二种定义中,将金融活动中、与实体经济偏离的那一部分称为虚拟经济,可操作性不强,金融活动是一个整体,将其分为偏离所谓实体经济和未偏离实体经济是非常困难的;而且,实体经济活动本身也依赖于金融活动的顺利进行,则金融是否偏离所谓实体经济是无法准确判断的。但是,第二种定义有一定的现实意义:提醒人们密切注意金融的健康发展,对于恶性膨胀的金融泡沫提高警惕,防患于未然。
  二、金融是现代经济的核心,不是虚拟经济
  什么是金融?“金”指资金,“融”指融通,“金融”是社会资金融通的总称。金融体系是有关资金的集中、流动、分配和再分配的一个系统。它由资金的流出方(资金盈余单位)和流入方(资金短缺单位)、连接这两者的金融中介机构和金融市场、以及对这一系统进行管理的中央银行和其他金融监管机构共同构成。 
  金融对于现代经济的运行是至关重要的。邓小平同志在1991年视察上海时指出:“金融很重要,是现代经济的核心。金融搞好了,一着棋活,全盘皆活。”概括的说,金融在经济运行中起到了两个最根本的作用:一是提高资源配置的效率,二是分散风险。 
  (一)金融通过融通资金、传递信息、提供流动性支持等方面提高了资源配置的效率:
  资金融通。在市场经济中,在任何时刻都存在资金盈余单位和资金短缺单位,两者之间有合作的可能:资金盈余方把多余的资金以获得一定利息回报为条件借给资金短缺方,而资金短缺方在得到资金后可以顺利的进行生产或消费,并为此付出一定的利息;这样一来,双方都从这个交易中获得好处,是帕累托改进。由于资金盈余单位的钱可能是十分分散的,任何一个盈余单位都无力进行大的投资。通过金融中介——银行,可以把这些分散的资金集中起来,进行许多有利可图的大项目,达到经济学中所说的规模经济。这样,通过资金的融通活动,社会中的资金从生产率较低的部门(个人)流向了生产率较高的部门(具有规模经济的生产部门),从而提高了资源配置的效率,增加了整个社会的福利。 
  信息传递。金融提高资源配置效率的作用还通过其信息传递的功能得以实现。各种金融工具,如股票,债券,期货合约等等,不仅是金融交易的载体,而且它们的价格还起到传递信息的作用。随着社会分工的日益深化,经济活动越来越复杂,任何一个投资人都无法了解经济中的每个行业和行业中的每个企业。但是,社会中总可能有这样的情况:一些投资人了解某些行业和企业,而另外一些投资人了解别的行业或企业;他们运用自己的知识,形成对某行业或企业的盈利能力的判断,并据此在金融市场上买卖相关的股票和债券。这样,相关金融工具的价格在一定程度上反映了行业或企业的生产和经营信息。在这样的金融市场中,资金朝着盈利能力好的行业或企业流去,因此提高了资源配置的效率。 
  当然,在现实生活中,的确能够看到金融工具的价格在某个时期并不能反映真实信息,尤其是存在经济泡沫的情况下。但是,并不能据此而不发展金融了,甚至就关门大吉。相反,还应当坚持发展金融,通过市场机制来最终找到真正的价格。这就好比要寻求真理,就应让大家大胆发表意见,其中有许多谬误,但最终真理可以战胜谬论,被大家接受。如果一旦发现谬误,就立即停止所有人的发言,真理就不可能产生。当然,此过程需要秩序、法规,和监管。 
  提供流动性支持。金融市场和各种金融工具的存在还为经济活动提供了必要的流动性支持,使得人们或企业可以更好的安排生产和消费活动,从而提高了资源配置的效率。举个简单的例子来说明这一点。一个企业在生产之前需要原材料,但是由于缺乏资金而无法从供货商那里取得原材料;而该企业生产的产品有着很好的市场前景,生产出来之后一定能产生较高的收益。如果这个企业拥有一定数量的金融资产,如股票、债券或汇票等,它可以在金融市场上卖出金融资产,然后购买原材料,进行生产。金融资产与其他资产相比,容易兑现,可以为拥有者提供很好的流动性。这样,一个有实际生产能力的企业通过金融活动使得自己的生产得以顺利进行。由此可见,金融通过为经济提供流动性支持提高了资源配置的效率。 
  (二)金融除了可以提高资源配置的效率,还通过大数定律、提供专业化服务和套期保值来有效的分散和降低风险。 
  根据大数定律来分散风险。金融中的保险业增强了社会各个单位抵御风险的能力。比如,一个人一生中遇上车祸的几率极小,但是一旦遇上,损失几乎是不可承受的。因此,许多人愿意现在付出一定的代价,用以换取在未来遇到灾难时获得赔偿的权利,保险业由此应运而生。保险的存在使得人们只需平时拿出少量的资金投保,就不必担心遇上灾难时出现需要资金而不得的情况。这样,保险通过把许多人联合到一起而为他们提供了抵御风险的能力。这对于企业也是一样的。 
  金融提供专业化服务来降低投资风险。“不要把鸡蛋放在一个篮子里”,这是金融市场上广为人知的一句谚语,意思是要进行多样化投资。但是如果把鸡蛋放入几个不同的篮子,意味着要同时照看几个篮子,人的精力是否足够呢?因此,单个的投资者要实现投资的多样化有一定的困难。另外,投资者还需要具备投资的知识、能力和信息,这些都是单个的投资者从精力、金钱和时间上都难以承受的。而金融中介机构,如基金,则可以把单个投资者的钱集中起来,集中充足的资金和人力来实现多样化投资和专家投资,从而降低风险。 
  通过套期保值降低风险。套期保值是指投资者为预防不利的价格变化而采取的抵消性的金融操作。它通常的做法是在现货市场和期货市场上进行两组相反方向的买卖,从而使两个市场上的盈亏大致相抵,以此达到防范风险的目的。比如,一个企业生产钢材,由于钢材属于大宗商品,企业的利润受价格波动的影响较为严重,所以风险较大。企业可以进入期货市场,通过套期保值交易消除因钢材价格波动所带来的收益风险。又比如说,一个进出口企业不仅面临着产品价格变动的风险,而且面临着汇率波动的风险。它可以进入外汇市场,通过外汇的远期或掉期交易来消除外汇风险。因此,金融市场为这类企业提供了套期保值的工具,企业可以通过套期保值,来降低生产和销售中存在的风险,使得生产活动能得以平稳的进行。 
从以上的论述可以看出,金融在提高资源配置的效率和降低风险中起着重要作用。特别是当人类社会发展到现今高度分工的阶段,没有金融活动的支持,是难以进行社会化大生产的。金融与整个经济的关系是血液与生命的关系,而不是润滑油与机器的关系。所以,我们不同意从概念上把经济分为“虚拟经济”和“实体经济”两个相互对立的部分的做法,不同意“金融是虚拟经济”的提法;我们认为金融与整个经济根本就是一个有机体,是无法分割的。 
  三、金融业本质上是服务业 
  在大量讨论虚拟经济的文章中,把非金融的服务业归为实体经济,而又把金融归为虚拟经济的。我们认为,这是不科学的,因为金融业本质上就是服务业。 
  金融业是指为经济中其他行业提供金融服务的行业,与非金融服务业具有相同的性质:都是专业化分工的结果,其存在都是降低交易成本、提高生产效率或消费效率。例如,餐饮业是实体经济,因为它满足了消费者的需求,同时节约了那些不愿意做饭或没有时间做饭的人的时间。同样,以前居民需要到自来水公司交水费,到煤气公司交气费,到电信局交话费;而现在在银行就可以把所有费用都缴纳了,节约了消费者的时间,非常的方便。同样提供了服务,同样节约了时间,没有理由说餐饮业是实体经济,而金融业是虚拟经济。 
下面,我们从银行、保险和证券三个行业的实际业务入手分析金融业,看看它在经济中是如何发挥作用的,看看它究竟是游离于经济的其他行业而独立存在的,还是与整个经济血脉相融、不可分割的。如果所谓的“虚拟经济”是整个经济正常运行不可缺少的经济活动,那么完全没有必要冠以“虚拟”两字。 
  银行业 
  金融市场的核心是商业银行,商业银行既是最古老、又是最现代的金融机构。商业银行主要通过发行支票存款、储蓄存款和定期存款来筹措资金,用于发放工商业贷款、消费者贷款和抵押贷款,购买政府债券,提供广泛的金融服务。银行所提供的大部分业务都是和实体经济密切相关的。 
  从存贷款业务来看,它是商业银行的核心业务。在市场经济中,在任何时刻资金盈余单位和资金稀缺单位都会共同存在。商业银行通过其存贷款业务把两者联系到了一起:盈余单位把资金存放到银行中(即存款),再由银行以贷款形式将资金转移到短缺单位手中(即贷款),完成了资金的融通。这对于企业、个人和政府都具有重要的意义。 
  对于企业而言,企业是市场经济中生产活动的主体,同时也是资金稀缺的单位。企业的经济活动离不开物流、资金流和信息流,三者缺一不可。例如,要兴建一栋大厦,这项工程需要有钢筋、水泥(物流),还需要工程师的设计(信息流),但资金如果不到位,大厦是永远不会建立来的。资金可以是企业自身积累来的,但绝大部分需要从银行贷款而来,对于流动资金更是如此。可以说,资金的融通对企业而言至关重要,没有它,企业就像没有血液的身体,一分钟也活不下去。 
  对于个人而言,个人也需要银行的存贷款业务。用一个常用的例子来说,一对中年夫妇,正在积攒一笔钱,准备将来供他们的孩子上大学,但钱放在家里不用,终归有它的机会成本;而对于一个刚参加工作的人,要想凭借自己的积蓄来购房,即便薪水十分可观,也要经过一段漫长的等待。解决这个问题的一个方法就是前者把钱存进银行,后者从银行取得贷款。这样一来,前者无收益的资金就变成了能够生息的资产,而后者也有了住房。这样一来,交易双方通过银行的信贷服务都获得了好处,实现了各自的需求。 
  国家的中央政府,在许多时候也是资金稀缺的单位,片面追求自身资金收支的平衡也并不总是可取的。在国家财力紧张的情况下,通过发行国债借入适量资金,对制约国民经济发展的某些“瓶颈”部门加以投资,往往能够更好的促进经济的发展。 
  从中间业务(包括表外业务)来看,商业银行往往以中介人的身份代客户办理各种委托事项,并从中收取手续费,因此处于服务者的地位。从性质上讲,中间业务和服务业是完全一致的。 
  譬如说银行汇兑,付款人将现款交付给银行,由银行把款项支付给异地收款人,银行收取其中的手续费。其提供的服务,和在邮局寄信是同一个道理。同样,我们认为,结算业务、租赁业务、信托业务、信用卡业务等中间业务都是有价值的,都是实实在在于经济中发挥作用的,因为它们本身就是银行给客户提供的一种服务。 
  再如讨论的比较多的银行承兑汇票,假设A企业在未来将会有一笔收入,而现在又急需用资金来购买原料。于是A企业向其开户行申请开出承兑汇票,把该汇票“背书”后用来购买原料,并承诺把未来的收入支付给银行。从本质上讲,这是一种银行对企业的短期贷款,没有这张汇票A企业的生产无法得以进行,起到了资金融通的作用。同时,这张汇票产生后,还可以带动一系列的生产:A企业支付给B企业,B企业支付给C企业……在这样的信用链条上,每一个企业都因此而获得好处,可以有效的安排生产。 
  从上面的分析中,我们可以看出无论是商业银行的存贷款业务,还是中间业务(包括表外业务),都是在为经济中的各个单位提供这样或那样的服务,帮助它们更有效的安排生产和消费,是经济运行不可或缺的部分。 
  证券业 
  证券业是金融业重要的组成部分。从一级市场即发行市场来看,完成了有价证券由发行者向投资者转移,以及资金由盈余单位向短缺单位转移的过程。为企业的资金融通提供了有效的解决途径。我们知道在企业的高速发展时期,仅仅依靠内部积累往往不能满足企业的资金需要,必须从外部获得资金。企业要么向银行借款,要么发行股票或者债券。同银行贷款和债券相比,利用股票融资不但可以增加企业的资本金以供企业长期使用,而且企业经营的风险也由股东承担,可以降低资产负债率,减少偿债压力,改善公司的治理结构,简单的说就是优化了资源的配置。 
  从二级市场即交易市场来看,它是已发行的证券在投资者之间流通的市场。在一级市场发行的证券,必须能够在二级市场上顺利的流通,才能对投资者具有足够的吸引力,从而使证券的发行能够顺利进行,使企业融通资金变得可能。这一点对于风险投资有着特别的意义,如果没有二级市场提供流通性极高的退出通道,风险资本就不会介入高科技创业投资,高科技的突飞猛进是不可想象的。 
  有效市场理论告诉我们,有价证券交易的价格可以反映宏观经济状况和上市公司基本面,起到信息传递的功能。当然,即使在一个成熟的、强有效的市场价格和基本面也往往有所偏离,而对于像我国这样新兴的证券市场而言,这种偏离还可能很大。但是无论上市公司如何粉饰,这种偏离终究会消失,股票价格最终要向真实的价值回归,市场以连续14个跌停来回应银广厦事件就是一个很好的明证。 
  从金融衍生工具市场来看,包括期货、期权市场等,其产生的原因是为了规避商品或金融资产价格变动的风险。例如期货,期货交易最早是在商品交易中出现的。农产品的生产是有较长周期的,农民在播种季节做出生产决策,但是等到产品收获的时候可能市场行情已经发生了很大的变化。价格如果上升,自然有利于农民,但是万一价格下降,农民就可能蒙受很大的损失。为了克服这种不确定性,期货合约和期货交易所便应运而生了。期货的产生,给生产者提供了一种避险的工具,使得生产活动的风险能够从生产者向期货的购买者以及期货市场上的投机者转移。 
  诺贝尔经济学奖得主James Tobin在50年代研究发现,在全世界成熟的期货市场上,实物交割量只占总交易量的1-5%,但这决不意味着95-99%的交易都是毫无意义的投机。如果没有那些愿冒风险的投机资本的参与,在高度放大的交易量中提供规避风险和发现价格的功能,那1-5%的实物生产和流通就会遇到很大的阻滞,承受很大的风险(李剑阁,2001)。当然,当出现金融指数期货期权以后,情况变得更加复杂,但金融衍生产品的基本原理和功能没有改变。 
  保险业 
  保险业主要可分为寿险、财险和再保险三种业务。无论是寿险,还是财险,一方面它们都通过接受客户的保单获得资金,然后再把资金投资于股票、债券、基金等,构成了资金融通的主要渠道之一;另一方面,它们最为重要的作用就在于个体提供了克服不确定性、规避风险的工具,为“实体经济”的运行提供了有力的保证。随着经济的发展,出现了一些高风险、高收益的行业。例如运载火箭的发射,如果没有保险的话,一次火箭发射的失败所带来的损失足以让任何投资者望而却步。
  四、泡沫经济和金融没有必然联系
  经济泡沫是指在经济发展过程中经常出现的不均衡现象,具体表现为上下起伏的经济周期。泡沫经济是指经济过度膨胀引致的某种资产的价格迅速的膨胀;其形成过程为一种或一系列资产在一个连续过程中陡然涨价,价格上涨的预期吸引了大量新的买主,这些新买主一般只是想通过投机获取价差、牟取利润,而对所买卖的资产的实际使用价值或盈利能力不感兴趣;由于新买主的不断介入,价格节节攀升,形成泡沫经济现象;一旦价格上涨的预期发生逆转,价格暴跌,泡沫破裂,便引发支付危机并导致整个经济衰退。 
  从历史中我们可以看到,泡沫的产生、膨胀及破灭不只是发生在金融领域的。发生在17世纪的荷兰的郁金香泡沫便是一例。17世纪时,郁金香的一些品种堪称欧洲最为昂贵的稀世花卉,一度在鲜花交易市场上引发异乎寻常的疯狂。1635年,那些珍贵品种的郁金香球茎供不应求,加上投机炒作,致使价格飞涨20倍。在投机的巅峰时期,其价值甚至抵得上一幢好房子。但是,1636年由于供应增加,郁金香价格狂泻90%。到1637年1月,荷兰郁金香市场俨然已变成投机者伸展拳脚的、无序的赌场。当局痛感市场投机的危险,最终采取了一些极端措施来制止任何形式的投机行为。以史为鉴知兴衰。荷兰在17世纪的空前繁荣,成为当时西欧标准的资本主义国家。但是自17世纪末起,荷兰由盛而衰,在18世纪甚至一蹶不振,完全失去了昔日的经济霸权地位。分析其原因,很重要的一条就是荷兰当时贸易的极不稳定,商业缺少有力支撑。郁金香泡沫是其中的一个典型例证。由此可见,严重的经济泡沫所导致的泡沫经济未必一定与金融相联系。
  日本经济在80年代末期产生的泡沫和美国经济90年代末在股市上产生的泡沫对我们有重要的借鉴意义。这些泡沫与金融有关,但不一定是由金融引起。在80年代中期的广场协议后,日元大幅升值,日本房地产和金融资产泡沫严重。90年代初在股市和房地产泡沫破灭后,日本经济一蹶不振,陷入了长达十几年的萧条,至今不能自拔。究其原因,房地产和金融究竟是什么样的动态机制是一个十分复杂的问题。美国的信息产业和股市及风险投资的动态机制也有待进一步研究。把金融作为经济泡沫的罪魁祸手的结论过于简单,为时过早。 
  应当指出,由于金融业服务所借助的载体具有一些不同于其他服务业的特性:金融工具没有保存的问题,流动性极强,且交易活跃。金融及金融工具的这些特性使其成为现代经济中最容易产生泡沫的领域之一,因此也对金融业及金融市场的监管提出了高于一般服务业的要求。
  五、加强金融监管是金融发展的应有之意
  由于金融活动对整个经济的重要性及金融工具所具有的特性,加强金融监管是金融发展的应有之意。完善的金融体系意味着一个发达的金融市场和一个公平、公正和有效的监管体系。 
  如果一个国家没有一个有效的金融监管体系,金融就极可能成为经济不稳定的源头之一。金融的发展过程就是一个监管与规避监管之间不断冲突和妥协的过程。监管从来就不是面面俱到的,它在不断的发展着;针对市场出现的新的情况,采取新的应对措施;而它的原则却是基本不变的,那就是公正、公平和效率的兼顾。从美国金融业从分业经营走向混业经营演变过程可以看出,监管制度一直在这三者之间寻求一个最优的平衡。有效的监管可以减少市场中的欺诈行为,让“看不见的手”充分发挥市场调节的作用,有利于金融更好的发挥提高资源配置的效率和分散风险的作用,有利于整个经济的平稳运行。
  所以,与一味的强调“严格控制金融的发展,管住金融业”的思路相比较,建立一个发达的金融市场和公正、公平、有效的金融监管体系是一种更为积极的金融发展战略,一种更为有效的防范金融风险的方法。或许,我们的全部讨论的意义就在于此吧。


南开大学虚拟经济与管理研究中心
2002年10月
 
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